Co to děláte s tou korunou?

Na měnové experimenty skutečně není ta správná chvíle. Snažím se usilovně pochopit, co sleduje Bankovní rada ČNB tím, že zároveň ponechala sazbu na sedmi procentech a ukončila intervence na podporu koruny.

Ale skutečně se mi nedaří najít žádné racionální vysvětlení tohoto souběhu událostí.

Inflace je problém národní banky. Krocení spotřebitelských cen je její úkol. Vláda ji může pomoci střídmým rozpočtem, ale jinak je rozložení kompetencí i odpovědnosti jasné. Extrémní inflace v posledním roce a kousku nebyla nicméně vinou ČNB, to se rozhodně říct nedá. Sešlo se mnoho faktorů, především obludné rekordní schodky 2020 a 2021, které vytvořily rozpočtově téměř neřešitelnou situaci v letech 2022 a 2023. K tomu se přidal skutečně mimořádný růst cen především energetických a následně i některých dalších vstupů, tedy externí vliv. Vina ČNB na obojím je čistá nula.

Následné krocení inflace, to je však již úkol centrálních bankéřů.

Tak úplně se to nepovedlo, ale strategie ČNB měla alespoň logiku. Byl vcelku úspěšně vyvinut určitý tlak na posilování koruny, což snížilo dopady dovážené inflace. Spolu se sazbou sedm procent to sice pomalu, ale přece jenom fungovalo. Vláda alespoň trochu pomohla určitým snížením schodků a určitou (v rámci možností) restriktivní fiskální politikou. Tím jsme se postupně dostali pod deset procent a snad i pod devět, jak se ukáže zítra (10. 8. je termín zveřejnění dat ČSÚ). Na okraj: Můj odhad je 8,7 procenta.

Jenže to zpomalování meziročního růstu spotřebitelských cen je pomalé. Zoufale pomalé. Navíc pořád sledujeme určitou meziměsíční dynamiku (v červnu + 0,3 procenta), což jasně ukazuje, že inflace opravdu nespí a není poražena. Nedostatečnost našich výsledků je jasně vidět zvláště při pohledu na eurozónu (5,5 procenta) nebo na Spojené státy (3 procenta). Navíc v případě čísla za eurozónu jde o malinko jinou metodiku, bráno tou naší by bylo ještě o něco nižší - ale to je jenom detail, který nemění trend.

A v takovou chvíli, kdy stále zaostáváme na okolím a ekonomickými partnery, Bankovní rada ponechá klíčovou sazbu sedm procent, ale zároveň odvolá sice nepříliš jednoznačný a konkrétní, ale přesto intervenční kurzový závazek, tedy odstraní i jen slovní tlak na silnou korunu brzdící dováženou inflaci. V tom najít logiku téměř nelze. Pokud nemá Bankovní rada nějakou informaci, kterou my neznáme a nemáme k dispozici (což se nedá vyloučit, ale těžko říct, kde by se měla vzít) tak tato kombinace snižuje tlak na pokles inflace a ponechává děj v podstatě vlastní dynamice.

Vůbec neříkám, že to má bankovní rada jednoduché. Podržení kurzového závazku by mohlo vyvolat spekulace na jeho prolomení, což by také mohlo (potenciálně) národní banku přijít draho (jakkoliv naše devizové rezervy jsou stále extrémní), navíc silná koruna trochu podvazuje export a proto mírně ochlazuje i tak skoro neexistující růst. Export potřebujeme, protože i když jsme se vrátili k přebytkům obchodní bilance, byly by pro stabilitu bilance platební lepší přebytky větší. Z toho pohledu má tedy oslabení koruny logiku. Zvýšení klíčové sazby třeba o padesát bázických bodů na 7,5 procenta by také mělo určité náklady. I zde by důsledkem bylo zřejmě omezení růstu, jakkoliv podnikové statistiky říkají, že firmy jsou na tom dobře a patří mezi vítěze inflační epizody, takže o trochu dražší financování by nemuselo tolik vadit. Jsou zde tedy vcelku logické a silné důvody, proč ani nezvyšovat sazby a ani nedržet silnou korunu.

Jenže to znamená větší prostor pro cenové vzlínání. A navozuje základní otázku: Skutečně se prodlužování inflační agónie české ekonomice vyplatí?

Nemyslím. Netlačit na snížení inflace je chyba a bude to chyba drahá.

Ze dvou nepříliš dobrých řešení bylo potřeba vybrat alespoň jedno, když už použití obou najednou není pro ČNB přijatelné. Jinak: Nejlepší by bylo podržet ještě nějakou dobu nejasně formulovaný závazek nenechat korunu příliš oslabovat a zároveň zvýšit alespoň mírně sazbu. Když už toto nepřichází do úvahy, tak bylo možné si vybrat a sáhnout po třeba malém a téměř symbolickém růstu sazeb.

Bankovní rada ale zcela vyklidila pole.   

Pro přesnost je třeba dodat, že meziroční inflace měřená indexem spotřebitelských cen bude samozřejmě i nadále klesat. První důvod je čistě matematický. Vzhledem k loňským základnám růst v podstatě není možný, to už by byla tragédie. Druhý je ekonomický. Poptávka je nízká a podniky „mají vyděláno“, takže svoje rezervy použijí pro boj o zákazníky, což znamená lepší podmínky pro spotřebitele. To je racionální předpoklad na základě zjevných a nezpochybnitelných dat. Ale otevírala se šance stlačit inflaci rychleji a dostat se v relativně nedlouhé době několika měsíců k hladině třeba čtyř či dokonce jen tří procent. Takto k tomu dojde také, ale bude to trvat déle.

Což znamená, že na nastavené ceny a jejich vzlínání si bude celý systém od spotřebitelů až po producenty zvykat déle. Takže se inflace hlouběji zažere pod kůži národního hospodářství, déle budou znehodnocovány úspory a déle budou trvat tlaky na růst mezd a výdajů.

Bankovní rada by měla mít před očima jediný cíl: Dostat inflaci co nejrychleji do prostoru inflačního cílení. Jestli to podváže růst nebo vyřadí ze hry nějaké exportéry, to by měla banka sledovat spíše jako vedlejší informaci. Její úkoly jsou zhruba tyto: Za prvé stabilita měny, za druhé stabilita měny, dále potom za třetí stabilita měny, za čtvrté zdraví bankovního systému a za páté regulace finančních trhů. Nikde v tom výčtu není hospodářský růst. To má jednoduchý důvod. Růst přijde se stabilitou měny. Za poslední měsíc pro tento cíl ale neudělala ČNB prakticky nic.

Snad centrální bankéři vědí, co dělají.