Je mi líto, ale za rating si nic nekoupíme

Mám upřímnou radost z toho, že Standard&Poors zlepšily ratingový výhled České republiky na pozitivní při zachování úrovně AA-/AA. Je to skvělá zpráva. Jenom si tedy za tohle hodnocení nic nekoupíme.

Hlavně se doslova vnucuje trochu smutná otázka. Získali jsme tento bodík navíc díky tomu, že jsme tak úžasně dobří, nebo kvůli tomu, že ostatní jsou tak děsivě špatní?

Opravdu se necítím být zmocněná k tomu, abych nějak interpretovala kroky významné světové ratingové agentury. Pokud budou chtít, jistě k tomu řeknou samotní představitelé S&P něco navíc nad rámec obecných frází, které doprovodily poslední změny v hodnocení. Ale každopádně bych odložila nějaké jásání a oslavy a celkově radostnou náladu. Hádka předchozí a aktuální vlády o míru zásluh na onom mírném zlepšení pohledu jedné agentury na vládní dluh je proto… Řekněme, že trochu směšná.

Proč? Protože takové nebo onaké hodnocení (jakkoliv od renomované agentury) je sice fajn, ale pro nás je důležitější hlas skutečných trhů.

Při vší úctě k S&P, tato agentura nám nepůjčí ani korunu. Náš dluh financují reální investoři, kteří navzdory tomu, že se můžeme chlubit pozitivním výhledem, chtějí za svoje peníze stále vyšší úrok. Naše vládní dluhopisy se usadily, zdá se, že dosti pevně, nad pěti procenty požadovaného úroku, Poslední aukce to ukázaly naprosto jasně. Před tím neutečeme. Za desetiletý a jedenáctiletý dluh nyní platíme zhruba 5,16 procenta ročně. To znamená z jedné miliardy nějakých 51 milionů za rok. Jelikož těch miliard dlužíme teď právě aktuálně asi tak zhruba 3 800, tak to není úplně levné. Naštěstí jsme si významnou část půjčovali za daleko menší peníze, ale jestli se poměry nějak zázračně nezlepší, tak stačí počkat pár let a těch 5+ procenta se stane průměrným nákladem českého dluhu.

Jasně. Dá se na to dívat také optimisticky. Můžeme si říct, že jiní jsou na tom stejně špatně, mnozí i hůře než my. Můžeme se smát Slovensku, že jeho rating je daleko horší, můžeme se smát Belgii nebo Itálii, že jejích dluh v poměru k HDP je na dvojnásobku a kousek našeho. Jistě. To můžeme dělat a budeme mít i pravdu. Slovensko má skutečně mizerný rating. A Belgie s Itálií ve vztahu k HDP mají opravdu strašně vysoký dluh, výrazně vyšší než my.

Ale no a? Koupíme si něco za pěkný rating?

Ani sirky.

Slovensko, Belgie i Itálie si půjčují za výrazně menší peníze než my (naprosto zjednodušeně o procentní bod, jakkoliv to je hodně zjednodušené). Jistě. Je to primárně díky euru, přičemž investoři to berou tak, že Itálie si půjčuje za sazbu Německa plus nějakou rizikovou přirážku, která ale počítá s tím, že země eurozóny si za svoje závazky navzájem ručí (což je díky příslušnému fondu v podstatě pravda). To znamená, že nakonec cenu ovlivňuje finální (nejlepší) ručitel. Takže v důsledku (a pravda čistě teoreticky) Německo.

Takže je opravdu pěkné, že nám S&P tak fandí.

Děkujeme, ale je to jedno.

Nebo ne tak úplně jedno, je to fajn a bez dobrého ratingu bychom platili pět procent už dávno. To je asi fakt. Jenže: Co to mění na věci? Přesněji: Co to mění na tom, že ročně platíme přes 100 miliard za obsluhu dluhu a budeme v nějaké asi nepříliš vzdálené budoucnosti těch miliard platit 200? Mám silný pocit, že nic.

Ještě si dovolím dvě poznámky.

27. listopadu 2001 měly dluhopisy společnosti Enron u agentury S&P rating BBB-, tedy byly označeny jako slušný investiční papír. Datum krachu Enronu je 28 listopadu 2001.

10. září 2008, tedy pět dní před zhroucením Lehman Brothers, což je, pokud se nemýlím, stále ještě největší finanční krach v dějinách, měly dluhopisy této banky u S&P v podstatě nejlepší investiční rating A.

Asi tolik k problematice ratingu.

A druhá poznámka. Leckdo říká, že se prostě vezeme na vlně špatné nálady trhů a vysoké poptávky soukromých i veřejných dlužníků po nových penězích. Že náš spread (výnosový rozdíl) vůči německým desetiletým papírům se v poslední době dokonce zmenšuje (je něco mezi 170 a 180 bazickými body), čili že nedůvěra trhu k německým bondům se zvětšuje rychleji než k českým bondům.

Je to zajímavá myšlenka.

Když bychom vzali jako relevantních posledních dvacet let (viz graf), tak byly historicky také doby, kdy byl tento rozdíl pouhých sedm nebo osm bazických bodů a v jednotlivých aukcích dokonce záporný, tedy že si Česká republika půjčovala levněji než Německo. Viz polovina minulého desetiletí. Čím byla ta doba speciální? Samozřejmě kurzovým závazkem ČNB. Ale vedle něj také velmi nízkými schodky či dokonce přebytky českého rozpočtu, deklarovaným plánem na další ozdravování veřejných financí a nízkou inflací na koruně. Pak se ale od roku 2016 začala utrhávat inflace z řetězu, s tou rozpočtovou kázní to bylo jednou tak a jindy onak, to a pár dalších důvodů vedlo k rychlému růstu rozdílu. Extrémní rozpočtové problémy v pandemickém a postpandemickém období pak poslaly cenu českého dluhu až více než 300 bazických bodů (alias tři procentní body!) nad dluh německý (roky 2021 a 2022).

Kdybychom hledali ve starších případech než dvacet let, tak rok 2006 přinesl dokonce ještě nižší průměrný spread než rok 2015, takže ten, kdo všechno hodí na kurzový závazek, prostě nemá pravdu – šlo to i bez něj.

Pokud bychom nyní měli vyrovnané či dokonce přebytkové rozpočty, umožnilo by to držet i přes externí šoky národní bance inflaci kolem jednoho procenta. Spread vůči Německu by byl minimální a vzhledem k jisté mírné, nicméně důležité nedůvěře trhů vůči euru, by mohl být i záporný.

Věta: „Ale držíme se lépe než Německo“ je tedy pouhá výmluva. Nic jiného.

Protože za tu větu si koupíme přesně tolik, co za skvělý rating. Nic.